每个 DEX 创始人必须回答的 850 亿美元问题
你组建了团队。您已获得种子资金。您的白板上布满了下一代永久性 DEX 的技术图表，它将最终取代集中式交易所。
但是，在你写下一行代码之前，你就面临着一个决定一切的战略岔路口：是花两年时间建立一个专有技术堡垒，还是在六个月内以最大的营销火力和巨额代币奖励推出产品？
如果选择错误，要么为了追求不可持续的增长而耗尽资金，要么花数年时间打造出技术上完美的产品却无人问津。
论点成功不是选择 "正确 "的战略。成功的关键在于完美地执行与团队基因、资源和市场时机相匹配的路径，然后知道何时应该发展。
新战场：为什么永恒的 DEX 战争现在很重要？
现货交易战争已经结束。AMM 赢了，流动性分散在 200 多个协议中，整个模式商品化，对今天的任何启动者来说都无关紧要。
真正的战斗已经转移到衍生产品上。
数字说明了一切：仅在 2025 年第二季度，DEX 与 CEX 的现货交易量比就从 0.13 攀升至 0.23。更重要的是，同一季度，永久性 DEX 交易量超过 8,980 亿美元，而 CEX 衍生品交易量实际萎缩了 3.6%。在短短 12 个月内，永久性 DEX 的市场份额相对于集中交易场所的市场份额翻了一番，从 4.5%增至 10%以上。
这不是增量增长。这是一次根本性的市场重组。
定义二分法：两种哲学，两种玩法
增长优先模式优先考虑通过大规模代币奖励、影响者营销和病毒式产品功能快速获取用户和市场份额。在已建立的产业链上快速启动，利用现有的流动性，并以交易量速度和社交提及率来衡量成功与否。
基础设施优先模式优先考虑构建专有的、可防御的技术-定制区块链、新颖的共识机制、竞争对手无法比拟的性能。通过卓越的产品，瞄准成熟的交易者，并通过正常运行时间、延迟和可持续的费用收入来衡量成功与否。
战略二分法概览
| 尺寸 | 成长第一（阿斯特） | 基础设施优先（超液体） |
|---|---|---|
| 上市时间 | 6-12 个月 | 24-48 个月 |
| 初级护堤 | 网络效应、心智共享 | 专利技术 |
| 走向市场 | 大规模空投、影响者活动 | 有机、产品主导 |
| 目标用户 | 散户投机者、空投农民 | 专业交易商、机构 |
| 资源分配 | 营销/激励占 60%，工程占 40 | 80% 工程设计，20% 市场营销 |
| 成功指标 | 日流量、用户增长速度 | 未结算利息、收费收入的可持续性 |
| 主要风险 | 激励枯竭、清洗交易 | 初始牵引速度慢，开发成本高 |
增长为先深度剖析：阿斯特闪电战
Aster 并没有逐步扩大市场份额。它在 2025 年 9 月以一场协同攻击引爆了市场，与之相比，其他所有 DEX 的发布都显得畏首畏尾。
游戏手册：规模化病毒工程
其基础是战略时机和生态系统杠杆。Aster 由 APX Finance 和 Astherus 合并而成，将功能性交易基础设施与流动性聚合相结合。团队没有从零开始，而是通过前所未有的激励层对现有组件进行品牌重塑和增压。
结果如何？在发布后的第一周内，ASTER 代币飙升了 2000% 以上，市值达到 38 亿美元，平台在 24 小时内注册了 33 万个新钱包地址。在高峰期，日交易量超过了 850 亿美元，短暂超过了整个成熟的 DEX 行业。
这不是运气。这是经过深思熟虑的建筑决策，旨在实现最大速度：
多链聚合：Aster 没有构建自定义链，而是同时在 BNB Chain、Arbitrum、Ethereum 和 Solana 上进行部署。这消除了桥接摩擦，并允许立即访问现有的数十亿流动性。上市时间：六个月，而 Hyperliquid 需要三年。
专为头条新闻设计的产品钩子：该平台在 "简单模式 "下提供 1001 倍的杠杆率-这个数字是特意选择的，目的是引起舆论关注和媒体报道。竞争对手提供的是 20 倍、50 倍，甚至 100 倍。Aster 将杠杆本身作为营销武器。
收益抵押：用户可以存入已抵押的 BNB（asBNB）作为保证金，在交易的同时赚取 5-7%的基本收益率。这种 "交易并赚取收益 "的模式创造了一个引人注目的价值主张，使 Aster 在拥挤的市场中脱颖而出。
武器：CZ 效应
与 Aster 的战略大手笔相比，所有战术优势都显得微不足道：Binance 创始人赵长鹏（CZ）的明确支持。
CZ 在 X 上的公开支持将 Aster 从 "另一个 DEX "变成了一种文化现象。他的声明-"与 Binance 竞争，但帮助 BNB"-提供了任何新协议都不可能有机实现的即时可信度和合法性。
市场反应十分强烈。在 CZ 发布最初消息的几天内，ASTER 的价格就比发布价格飙升了 7000%。该平台的 CMC 发布活动产生了 4 亿次主页印象和 300 多万次推特印象。当 CZ 发言时，零售商都会倾听并购买。
这种由有影响力的人推动的势头通过代币经济得到了有效利用。Aster 将总供应量的 53.5% 分配给了社区奖励，在推出时立即分发了 7.04 亿个代币（占供应量的 8.8%）。这就形成了一个反射循环：大量空投推动交易量→交易量验证代币价值→更高的代币价值吸引更多农民→更多交易量。
权衡利弊：速度与可持续性
Aster 的爆炸式增长伴随着 "增长优先 "模式固有的结构性弱点。
交易量质量问题：链上分析师指出存在大量洗盘交易，报告显示，在 420 亿美元的交易量中，有 25 亿美元是非有机交易。当用户通过三角洲中性套期保值-买入现货 ASTER，同时在永久期权上做空 ASTER 1 倍-来赚取点数时，就会产生巨大的交易量，而真正的交易意图却没有。
极端集中化：分析显示，三到六个钱包控制着 90% 以上的代币供应。这种集中从根本上违背了去中心化原则，造成了严重的操纵风险。
未来供应压力：2025 年 10 月的解锁一次就释放了价值 3.25 亿美元的 1.83 亿 ASTER 代币，占市值的 11%。经常性的大规模解锁会造成持续的销售压力，而增长必须不断消化这种压力。
基础设施脆弱：与 Hyperliquid 完整的链上历史不同，Aster 的交易数据只能通过有限的 API 访问。批评者称其为 "没有 KYC 的 CEX，你只能用钱包登录"。当涉及 XPL 代币的错误导致不当清算时，平台会手动偿还用户-这揭示了集中干预能力。
然而，将 Aster 视为纯粹的炒作却忽略了真正的创新。该平台不含 MEV 的 "隐藏订单 "功能就像一个暗池，在执行前隐藏订单方向和大小。这可以保护交易者免受前置运行和夹层攻击-这是连 CZ 自己都称赞的切实改进。
基础设施先行深度剖析：超液体堡垒
如果说 Aster 代表着快速扩张，那么 Hyperliquid 则代表着为建立技术优势而部署的耐心资本。
论文：性能就是产品
Hyperliquid 的创始理念：在衍生品交易中，复杂的资本流向卓越的执行。时期。
专业交易员和做市商不关心空投。他们关心的是延迟、滑点、可靠性和资本效率。打造最好的交易引擎，最有价值的用户就会主动找到您。
这种信念促使团队做出了一个激进的决定：与其在以太坊或 L2 上部署应用程序，不如从头开始构建整个 Layer-1 区块链，专门用于一种应用-高频衍生品交易。
引擎定制 L1 和链上订单簿
Hyperliquid L1 在 HyperBFT 上运行，HyperBFT 是一种专有的共识机制，每秒可生成 20,000 个订单，并具有亚秒级的最终结果。与通用链相比，DEX 竞争有限的区块空间，并继承了主机链的性能上限。
在此基础上，建立了一个完全链上的中央限价订单簿（CLOB）。与使用概率定价曲线的 AMM 不同，CLOB 直接匹配买入和卖出订单，这与专业交易员在各大集中式交易所使用的模式相同。这使得点差更窄、资本效率更高，订单类型也更先进。
杀手锏：交易者零手续费。用户只需支付制造者/接受者费用，从而形成与 Binance 或 Coinbase 相同的成本结构，同时保持自我监管的安全性。
这种架构需要多年的开发周期和精英工程人才。这与 Aster 的 "快速启动、不断迭代 "的方法截然相反。但它创造了竞争对手无法轻易复制的东西：结构性能优势需要数以亿计的时间才能达到。
概念验证：Bitwise ETF 申请
2025 年 9 月，比特慧资产管理公司（Bitwise Asset Management）向美国证券交易委员会提交了现货超流动 ETF 的 S-1 文件-这是一种持有 HYPE 代币的实物支持基金，由 Coinbase 作为托管人。
这代表着非凡的验证。一家受监管的大型资产管理公司认为，Hyperliquid 的基础设施足够稳健、安全和成熟，可以作为连接 DeFi 和传统金融的公共投资工具的基础。
靠奖励驱动交易量的平台不会获得 ETF 申报。ETF备案是为了证明机构级可靠性的协议。
绩效、经济学和护城河
在 Aster 出现之前，Hyperliquid 占据了约 80% 的永续 DEX 市场份额，2024 年的交易量达 4780 亿美元。即使在 Aster 爆炸性推出后，Hyperliquid 仍保持了 62% 的未平仓合约市场份额，这是最重要的指标，因为它反映的是承诺的长期资本，而不是短暂的农业活动。
该平台每天产生的费用收入稳定在 300 万美元左右，2025 年 8 月达到每月 1.06 亿美元的峰值。这种有机现金流验证了其用户群的高终身价值。
HYPE 代币经济学模式符合长期可持续性：93-99% 的交易费用用于自动代币回购，从而产生通货紧缩压力，通过减少供应量而不是通胀排放来奖励持有者。到 2025 年中期，援助基金已获得超过 2850 万个 HYPE 代币。
基础设施优先的利弊权衡
卓越的技术不会消除风险，只会转移风险。
初期增长较慢：多年的研发投入意味着 Hyperliquid 很容易受到资金雄厚的竞争对手通过激励机制发动的 "吸血鬼攻击 "的影响。Aster 在短期内占据了更多的日交易量，证明了市场营销可以在短期内战胜技术优势。
对集中化的担忧：要实现 CEX 级别的性能，需要在架构上做出一些选择，这些选择招致了批评。与以太坊的 80 多万个验证器相比，该协议依赖于 16 个许可验证器。该团队最初没有开源核心代码，这引起了透明度方面的担忧。
代币解锁压力：从 2025 年 11 月开始，Hyperliquid 将面临一个重大考验：在 24 个月内线性解锁 2.378 亿 HYPE。按每个代币 50 美元计算，这意味着每月大约 5 亿美元的销售压力。该平台通过 HyperEVM 的采用和交易收入产生有机需求的能力将决定这一供应冲击是被吸收还是成为死亡螺旋。
架构和性能基准
| 公制 | 阿斯特（成长第一） | 超液体（基础设施优先） |
|---|---|---|
| 基金会 | 多链应用程序（BNB、ETH、SOL、ARB） | 定制 L1（HyperCore + HyperEVM） |
| 订单/第二次 | 取决于主机链 | 20,000 |
| 终结 | 取决于主机链（~1-15 秒） | 亚秒级 |
| 燃气费 | 主机链气体 + 交易费 | 零煤气费；仅收取制造商/服务商费用 |
| 开发时间 | 6 个月（合并+品牌重塑） | 36 个月以上 |
| 核心创新 | 隐藏订单（应用层 MEV 保护） | 链上 CLOB + 定制共识 |
| 复制成本 | 低（可分叉架构） | 极高（定制 L1） |
决策框架：选择道路的五大支柱
Aster-Hyperliquid 框架将这些案例研究提炼为一个可操作的决策模型，该模型基于五大战略支柱。
支柱 1：基础结构 📐
基础架构优先：建立专有的 L1 或 L2，并针对特定用例进行优化。接受高昂的研发成本和延长的时间表，以换取可防御的护城河以及对性能和价值获取的完全控制。
增长第一：在已有的 L1/L2 上部署或作为多链聚合器运营。牺牲性能上限和价值获取，换取上市速度和对现有用户群的直接访问。
决策驱动因素：您是否拥有精英工程人才和耐心资本来构建定制基础设施？还是需要在 6-12 个月内推出产品以抢占市场窗口？
支柱 2：走向市场战略 ♟️
基础设施先行：通过卓越的执行力，实现以产品为主导的有机增长，目标客户是成熟的交易商。营销强调技术规格和可靠性。
增长第一：通过大规模空投、影响者活动和病毒式功能实现激励驱动型增长。营销强调潜在回报和社区叙事。
决策驱动力：您的团队在叙事战争和社区建设方面是世界一流的吗？或者，你是否拥有让产品自己说话的技术能力？
支柱 3：产品理念 📜
基础设施优先：有条不紊地进行功能开发，优先考虑稳定性、性能和资本效率。为专业人士量身定制的用户体验。
增长第一：快速的功能速度，引入新颖的钩子（极端杠杆作用、游戏化模式、独特的抵押品），旨在引起轰动，实现差异化。
决策驱动程序：您是在为以基点和毫秒衡量成功与否的交易者设计产品？还是为重视娱乐和潜在 100 倍回报的用户？
支柱 4：经济模式 🔄
基础设施优先：采用通货紧缩机制的可持续代币经济。代币效用与网络安全和治理挂钩。通过费用回购实现价值累积。
增长第一：通胀代币经济，大量分配给激励机制。代币价值取决于增长情况和未来潜力。
决策驱动因素：您的协议能否产生足够的有机费用收入来支持回购模式？还是需要通过临时补贴来引导网络效应？
支柱 5：目标用户角色 👤
基础设施优先：专业交易商、HFT 公司、机构。用户对执行质量、延迟和费用敏感。
增长第一：零售投机者、空投农民、新兴市场用户。用户对激励措施、杠杆可用性和叙述敏感。
决策驱动因素：你究竟是在为谁而建-你是否拥有获取和留住他们的资源？
五大支柱决策矩阵
| 支柱 | 选择 "增长第一"，如果… | 选择基础设施优先 如果… |
|---|---|---|
| 建筑学 | 您需要在 <12 个月内推出 | 您可以承诺 2-4 年的建设周期 |
| 走向市场 | 您拥有市场营销/设计方面的专业知识 | 您拥有精英工程人才 |
| 产品 | 你擅长快速迭代 | 您优先考虑技术的完美性 |
| 经济学 | 您拥有补贴资金 | 您可以通过卓越产品进行引导 |
| 用户 | 您的目标是零售/新兴市场 | 您的目标是机构/专业人士 |
为什么混合方法通常会失败
答案显而易见"为什么不两者兼顾呢？"这就是为什么比看起来更难的原因。混合战略会造成组织混乱、资源分配不均和叙述不连贯。增长优先需要营销基因；基础设施优先需要工程基因。这些文化相互冲突。你的团队会擅长其中一种，但很少同时擅长两种。成功的混合体（如 dYdX 从 dApp → L2 → L1 的演变）是有顺序的：掌握一个阶段，然后演变到另一个阶段。而不是同时执行。
衡量成功：不同模式的不同衡量标准
使用 "增长优先 "关键绩效指标来评估 "基础设施优先 "协议，就好比用一辆一级方程式赛车能装多少人来评判它一样。衡量标准必须与战略保持一致。
按战略分列的主要绩效指标
| 关键绩效指标类别 | 增长第一 | 基础设施优先 |
|---|---|---|
| 用户获取 | 新钱包增长率、空投申请率、社交提及速度 | 开发人员采用率、机构入职、高级用户推荐 |
| 活动 | 日活跃用户、24 小时流量、TVL 增长率 | 未平仓合约、平均交易量、90 天用户保留率 |
| 财务 | 代币价格表现、市值排名 | 礼宾费收入、市盈率/市净率、回购量 |
| 质量 | 病毒系数（k 系数） | 延误率、交易完成率、正常运行时间百分比 |
| 健康 | 用户保留率（30/60/90 天）、支付的奖励与收入对比 | 市场份额与竞争对手的对比、上市时间与路线图的对比 |
留住人才的悬崖
在基于 Solana 的 DEX 上，96% 以上的用户都是 "一次性用户"，他们再也不会回来了。增长第一的模式放大了这一问题：用户来这里是为了获得奖励，而不是实用性。当空投结束时，90% 以上的用户会流失。基础设施优先协议（如 Hyperliquid）通过提高执行质量来解决这一问题，从而让用户留下来购买产品。粘性因素不是代币，而是性能。
实用收获：你的行动计划
根据 ICODA 对 DEX 协议的分析，下面介绍如何应用这一框架：
创始人：自我评估清单
如果您有以下情况，请选择 "基础设施优先"：
- 拥有 L1/L2 开发经验的精英工程团队
- 耐心资本（1,000 万美元以上，持续 2 年以上）
- 真正难以复制的技术创新
- 目标市场：机构和专业交易商
- 对初期生长缓慢的容忍度
如果您具备以下条件，请选择 "成长第一"：
- 世界一流的营销和社区管理
- 获得有影响力的支持者或生态系统合作伙伴的支持
- 为积极的激励计划提供资金（空投 500 万美元以上）
- 目标市场：零售和新兴市场
- 需要快速进行市场验证
两条道路上的 "红旗"：
- 增长第一：<20 addresses control >50%供应量的代币分配，无激励后保留计划，依赖洗牌交易获取交易量
- 基础设施优先：发展路线图 >3年，没有明确的权力下放路径，无法用简单的语言阐明技术优势
投资者：尽职调查框架
评估 "增长优先协议"：
- 分析代币经济：分配给社区与团队/内部人员的比例是多少？
- 检查钱包分布：空投接收者是集中还是分散？
- 评估流量质量：将报告数量与独立分析（Dune、DeFiLlama）进行比较
- 测试保留率：新用户的 90 天回头率是多少？
- 核实收入：协议产生的费用是否超过激励成本？
评估基础设施优先协议：
- 审查技术基准：独立验证延迟、TPS 和正常运行时间声明
- 评估开发人员的采用情况：有多少外部团队正在平台上进行开发？
- 检查机构信号：是否与受监管实体、托管人或传统金融公司有合作关系？
- 检查代币经济学：价值累积是与真正的协议使用相关，还是与投机性叙述相关？
- 衡量公开兴趣：平台是否拥有大量长期承诺资金？
风险评估矩阵
| 风险类别 | 成长第一（阿斯特） | 基础设施优先（超液体） | 缓解战略 |
|---|---|---|---|
| 可持续性 | 高：激励用尽 | 低：有机收费 | 逐步取消补贴，同时改进产品 |
| 集中化 | 高： 代币浓度 | 中等：小型验证器 | 实施逐步下放权力路线图 |
| 监管 | 高：杠杆率极高，无 KYC | 中等：自定义 L1 监督 | 尽早建立合规基础设施 |
| 技术 | 低：久经考验的基础设施 | 高：新颖、未经验证的架构 | 广泛审计、漏洞悬赏、逐步推广 |
| 竞赛 | 高：易于分叉的功能 | 低：难以复制护城河 | 持续的技术创新和用户锁定 |
展望未来：融合的未来
长期赢家将融合这两种模式。Aster 必须朝着基础设施投资的方向发展-首席执行官已经暗示了建立专用高性能链的计划。如果没有技术防御能力，一旦激励机制失效，持续的主导地位就不可能实现。
Hyperliquid 必须通过战略增长措施加快用户获取速度。2023 年 11 月推出的积分计划代表了这一演变：在不影响执行质量的前提下激励真正的使用。从 2025 年 11 月开始，协议的代币解锁压力使这一转折变得紧迫-通过采用 HyperEVM 来产生有机需求变得至关重要。
未来属于掌握顺序演进的协议：从一条路径开始，完美地执行，然后在最初的优势消失之前，层层叠加对立战略的元素。
底线：永久性 DEX 市场将支持多个赢家，但每个赢家都必须在成立之初选择自己的战略基因。增长优先吸引眼球；基础设施优先获取价值。你的任务不是选择 "正确 "的道路，而是坚定不移地执行你选择的道路，然后在市场动态迫使你出手之前不断发展。
常见问题（FAQ）
去中心化交易所（DEX）允许用户直接从自己的钱包交易加密货币，而无需将托管权转移给第三方，而 Binance 或 Coinbase 等中心化交易所（CEX）则持有用户资金并充当中介。DEX使用智能合约进行点对点交易，而CEX则在集中式服务器上操作订单簿，执行速度更快，但需要对平台的信任。
第一批去中心化交易所出现在 2016-2017 年左右，但在 2020 年的 "DeFi 之夏 "期间，当 Uniswap 推广自动做市商（AMM）模式时，去中心化交易所获得了显著的发展。永久性去中心化交易所领域后来发展起来，2021 年，dYdX 等协议推出了衍生品交易，2023 年出现了 Hyperliquid 等以基础设施为重点的平台。
去中心化交易所提供自我托管（用户控制自己的私钥）、抗审查、无许可访问、无 KYC 要求，以及通过链上结算实现透明度。现在，先进的去中心化交易所协议可提供零天然气费、每秒高达 20,000 个订单的 CEX 级执行速度，以及中心化平台无法提供的创新功能（如收益抵押品）。
去中心化交易所的流动性通常低于主要的 CEX，通用区块链的交易速度较慢，新用户的技术复杂性较高，出现问题时客户支持有限。一些去中心化交易所还面临着洗牌交易、代币集中在 "鲸鱼 "中的挑战，以及激励驱动的交易量与有机交易活动之间的可持续性问题。
去中心化交易所在监管灰色地带运行，不同司法管辖区的情况各不相同，提供极端杠杆（1001 倍）或无 KYC 政策等功能的平台面临美国证券交易委员会等监管机构的更严格审查。以基础设施为重点的去中心化交易所协议建立了合规框架，并与受监管的托管机构合作（如 Hyperliquid 的 Bitwise ETF 备案），展示了合法运营的途径，尽管去中心化交易所的全球监管框架仍在发展中。
去中心化交易所的未来指向 "增长优先 "和 "基础设施优先 "模式的融合，成功的协议将专有技术护城河和可持续的用户获取战略融合在一起。随着定制的 Layer-1 区块链在保持去中心化和通过合规性吸引机构资本的同时实现与 CEX 平价的性能，永久性 DEX 的市场份额预计将从占衍生品总量的 10%继续增长到 20-30%。
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